上場会見：イノバセル<504A>、失禁領域の再生医療、本承認狙う

24日、イノバセルが東証グロース市場に上場した。公開価格の1350円を7.56％下回る1248円の初値を付け、1050円で引けた。ノビック・コーリンCEOとシーガー・ジェイソンCo-CEO、細野恭史CFOが東京証券取引所で上場会見を行った。

―日本に本社を置くことの優位性は何か
ジェィソンCo-CEO：いくつかある。日本は特に細胞治療製剤・遺伝子治療製剤の規制環境は、欧州と米国に引けを取らない、むしろ少し先を進んでいる。そのような医薬品を開発するには、非常に良い環境であるところが1つ。それから、当初三角合併をして親会社を日本に移し、その直前に株主構成を変えた経緯がある。多くの日本の投資家が投資した背景があり、日本におけるエグジットのエクイティストーリーを構築することがもう1つの理由だ。

1点目に関連するが、エクイティストーリーが対象上場市場と一致していることが非常に重要だと考える。元々欧州での開発が先行していたが、日本の臨床施設もフェーズ3に組み入れて開発しており、日本における上市、販売をかなり加速でき、売上の創出が結構早くなると考え、日本に親会社を持ってきて東証への上場を目指した。

コーリンCEO：機関投資家がしっかり見てくれることを考えたときにエクイティストーリーは重要だ。日本と欧州におけるエクイティストーリーが一定程度確立した段階で、どの市場に上場しようかを考え、機関投資家がしっかり見てくれる市場として、NASDAQは大体想像に容易いのかなと思うが、思いのほか東証も見てくれている。さらに、ジャパン・デスクなどを保有している機関投資家が多いため、我々のエクイティストーリーや株主、今後の成長余力を考慮し、機関投資家が投資できる対象として考えるのであれば、今は日本と判断した。

もう1つ重要なのが、日本の規制当局が出しているガイドラインは、少なくとも我々のこれまでの経験上、欧米のものよりもすごく分かりやすくなっている。そしてPMDA（医薬品医療機器総合機構）も支援をすごくしてくれるので、日本で上場して開発し、本社を置くことが1つの大きな勝ちパターンだと思っている。

―ICEF15は国際共同治験なので、申請はいわゆる条件期限付き承認ではなくて本承認を前提にしているという考えでよいのか
その理解で正しい。

―申請の時期のメドはいつぐらいか
Last Patient In（LPI＝最終症例組入）を今年の第3四半期あたりで考えている。我々の期末が12月なので、9月あたりを考えてもらえればと思う。観察期間が12ヵ月になっているので、そこから約12ヵ月後にLast Patient Last Visit （LPLV＝臨床試験における最終の患者登録）。その後、数ヵ月にわたってCSRをアップして、データベースロックを解除する。来年の後半や末頃にデータが出てきて、その後にモジュールなどの最終化や製造販売承認を日本・欧州で申請する。米国もこの後組み入れる予定なので、ゆくゆくは日米欧にわたって同時に製造販売承認申請をする予定だ。致死性の高い病気ではないので、日本での承認を得るための規制当局のレビュー期間は12ヵ月と考えているので、再来年の末ぐらいから2029年の頭ぐらいだろう。2020年代中には承認を取るイメージだ。

―2028～2029年で日本・米国・欧州で申請していくということか
おおまかには、そうだ。

―このタイミングで上場した理由は。また、M&Aなどではなく、IPOを選んだのはなぜか
いろいろあるが、1つは疾病領域が失禁で、失禁は英語でSilent Afflictionと言って、患者も医師も、それこそ市場もそこに対してあまり脚光を浴びない、話したがらない、非常に恥ずかしい（ものとしている）。我々が疾病領域についてどのようなシグナルが見えているかと言うと、例えば、大人用オムツの販売数が非常に伸びているのが日米欧にわたって確認できる。

我々もちょうど第3相試験をやっていて、CMC（化学・製造・管理）周りのリスクを低減できている。あとは、これまで1000例以上の患者の組み入れを行っているので、できる程度の臨床的なリスクとサイエンスリスクを下げることができている。日本・米国・欧州の規制当局と話をしていて、PMDAの主たる治験リストにもしっかり載っており、そこのリスクも低減できている。

シリーズDを去年の後半にやって、今回のIPOでファイナンスリスクも低減できている。次に我々が対処しなければならないリスクは、コマーシャライゼーションリスクだろう。それに対して、打って出ることができるための資金源として今回のIPOと、そして去年のシリーズDで資金を調達した。頻繁に調達しなくてもいい状態、臨床試験を終わらせることができる財務状況を作っていきたい。

細野CFO：コーポレートインバージョンをやってイノバセルができてから、200億円ほど調達している。プライベートで100億円で、今回のIPOで100億円。我々はレートステージ・フェーズ3のパイプラインを1つ、フェーズ2bまで終わっているパイプラインを1つ持ち、グローバル開発をしている。生命に直接影響しないけれども患者がすごく悩んでいるポテンシャルの大きいマーケットを対象にしたパイプラインをグローバルで開発している。挙げたポイントは、従来の日本のバイオテックの在り方とは少し異なると思っている。それを今回のIPOでマーケットに「これでいかがでしょう」と言っているので、もちろん我々にとってもチャレンジだが、新しい形を作れるのではないかと。CSOのマークシュタイナー・ライナーはそういう思いで26年やってきた。「今日も1歩が記せた」と喜んでいたが、それをマーケットの人々にも届けたい。

コーリンCEO：上場会社のほうがこういう疾病領域に対して、「ちゃんと治療オプションがありますよ」や「こういう疾病領域がそもそもありますよ」というメッセージを打ち出しすいと感じ、上場は1つの手だと思った。

―研究開発に不透明さを感じる投資家もいたかもしれないが、投資家に訴求する際に特に注力したことや工夫したことは
ジェイソンCo-CEO：ICEF15Aについては、既にフェーズ2b臨床試験で統計学的優位性を示している。それもかなり大型で、237例を組み入れて実施した3群構成の臨床試験だ。高用量と低用量の細胞数、対照群という実際に細胞が入っていない懸濁液を患者に投与し、その後に少し電気刺激をするものなので、アクティブプラセボというものをやったうえで、投与後6ヵ月時点で既に「高用量群」対「対照群」の群間比較における統計学的優位性を示している。そこから追加観察すると群間比較のデルタが大きくなる。それに加え、サブグループ解析をしており、そのなかでも特に効く患者を特定している。このフェーズ2b臨床試験の目的が2つあり、1つが容量設定で高用量群が確認できた。

もう1つが対象患者群の特定で、サブグループ解析をした。便失禁は切迫性便失禁と漏出性便失禁があり、ICEF15が切迫性便失禁、ICEF16が漏出性便失禁を対象とし、それぞれ起因となっている筋肉層が違う。混合型の患者もいるので、漏出性優位の患者を省いてフィルタリングをしたサブグループ解析の結果を見ると、特に「高用量群」対「対照群」の有効性がかなり出ている。今回欧州と日本でグローバル治験のフェーズ3をやっているが、対象患者層はサブグループ解析の患者層になっているので、臨床リスクをかなり減らしたうえで、290例に対して実施している。「なぜ今上場なのか」にも関連してくるが、臨床リスクはかなり下げていると考えているので、そういった形で機関投資家に説明したところ、ある程度のデータが見えている状態で上場していて、将来性がある程度見えていることを認識してもらえただろう。

コーリンCEO：できるところまで臨床開発リスクを下げることができている。普通は統計学的な有意性はフェーズ3で見せることができるが、それをフェーズ2bで見せている。そして競合と比べてどういう結果が出ているのかというと、あくまでも単純比較だが、ベースラインの値が全ての臨床試験に当たってかなり似ており、電気刺激プラス自家筋芽細胞が、自家筋芽細胞だけよりも有効性が高く、そして自家筋芽細胞だけのものは、電気刺激だけよりも有効性が高い。スペインのアンダルシア地方で、自家間葉系幹細胞でやっているところがあり、階層分けした有効性のデータが出ていてこれが垣間見えたことが非常にプラスに働いた。

もう1つは、日本大腸肛門病学会の診療ガイドラインのなかに、承認はされていないが、肛門括約筋再生療法という章立てができ、その章のなかに我々の製品の内容が書かれた。学会からのバックアップと、データのバックアップ、競合他社と比較したデータの優位性が買われたと思う。その結果、今回の我々のブックを見ていただければ、多分これまでにないぐらいの大きさの機関投資家、海外機関投資家が入っている。

細野CFO：日本大腸肛門病学会の診療ガイドラインに未承認ではあるが、当社の製品を想定したものが載っているというのは、専門的検査・保存的療法のなかのICEF15だ。ガイドラインでは肛門括約筋再生療法という名前で掲載された。

―初値の受け止めは
コーリンCEO： 株価は市場が決めるもので、我々はこの後に臨床試験をやらなければならない。今回で臨床試験をやるための必要な資金が集まった。我々に課せられている責任、やらなければならない事項は、今回調達した資金と株主から得られた資金などをしっかりと臨床開発コマーシャライゼーションの準備に充てて、そしてしっかりとしたタイムラインで実施していく。それをやれば株価はついてくるはずだろう。 それによって私もジェイソンCo-CEOもシュタイナーCSOも細野CFOもよく話をするが、患者のためにしっかりやっていれば、結果は後からついてくるものだと思っているので、そこはあまり心配していない。

ジェィソンCo-CEO：あとは知ってもらうことが大事だと思っているので、是非協力してもらえると助かる。

コーリンCEO：「千里の道のりも1歩から」というような言い回しが確か日本・米国・欧州に全部あるはずで、そういう思いだ。

―今回の上場によって調達した資金はICEF15の第3相の完遂だけではなく、ICES13とICEF16の臨床試験の実施の費用まで含むのか
細野CFO：指摘の通りで、現在実施しているICEF15のフェーズ3に対する支出は、組み入れが終わって、後は経過観察になっていくので、来年頃にはピークアウトする。そうするとICEF15について今度は商業化の準備にフォーカスが当たる。仮に臨床開発ということでいくと、ICES13のフェーズ3、それからもう1つはICEF16のFirst In Human（ヒトに対する初回臨床試験）フェーズ1、2にフォーカスが当たってくる。それぞれ非常に期待しているパイプラインだ。

―ICES13とICEF16の臨床試験はいつ頃に開始することを想定しているのか
ICEF16は、日本でいう治験届を出す準備をしているので、今年か来年頃には始めたい。ICES13についても、フェーズ2bまで終わっているので、次は治験届を出してフェーズ3で、日本・米国・欧州でやりたい。ICEF15の経験を活かして、今年か来年頃には始めていきたい。

―販売提携の契約を今後していくと思うが、どのような企業を想定しているか
ジェイソンCo-CEO：現在2社の日本の製薬会社とコ・プロモーションで、共同販売を前提とした協議を進めている。1社は日本だけで、もう1社は日本と米国の可能性もあるが、まずは日本市場を対象とした協議をしているので、日本の市場においては、どちらかの会社を比較して選択する。今年中に本契約を締結できると考え、発表している今年の業績予想に売上10億円を計上しており、10億円は確定ではないが、契約一時金という形の想定で予想を置いている。

米国と欧州については、製薬会社というよりも、開発をせずに医薬品販売に特化した会社とコ・プロモーションの協議を進めている。コ・プロモーションはどういうことかと言うと、製造・販売の承認申請は我々がやって、マーケティング・オーソライゼーション・ホルダー（MAH）を我々が担う形になる。先方の製薬会社のマーケティング部隊や、MR部隊、セールス部隊などと一緒に共同で販売していく。販売のメインは先方がやるが、我々が最終責任を負う形になるので、トップラインのセールスは我々の損益計算書について、そこからコ・プロモーションフィーを製薬会社に払う想定だ。

―MRは特に雇わないのか
まだ少し検討中で、当社でも一定程度抱えてもいいと考えている。なぜかと言うと、我々はグローバル・アグリゲーション・モデルを謳っているが、なにかと言うと、価値が低く見積もられているシーズを取り込んで、グローバルに開発して販売していこうと思っている。当社だからできる芸当でもあると考えており、製品によっては自社でも販売できる体制があると、導入や買収の容易性が出てくるので、そういった意味での体制構築を考えている。

―先日、iPS細胞を使った再生医療製品のニュースもあったが、国内市場についてはどのような考えか
コーリンCEO： バイオテックやバイオベンチャーが必要としているものはたくさんあるだろうが、大きく分けると資金調達の容易性と、市場の大きさ、規制環境の分かりやすさだ。規制環境の分かりやすさは、再生医療等製品において日本以上に分かりやすいところはないと思っている。ガイドラインさえ読むことができれば、非常に分かりやすい。逆に資金調達の容易性は、米国以外は難しいとされているが、米国を除くと、日本は欧州よりは圧倒的に強い市場状況だ。さらに、しっかり機関投資家に説明できれば、日本に対して投資をする機関投資家がいっぱいいるので、米国に次いで2位だと思っている。

患者数に関しては、機関投資家と約4年間話をしていて、グローバル開発をすることが重要だと見出すことができ、日本・米国・欧州における開発をやっている。それを土台として考えたときに再生医療等製品の承認品目が1番多いのは米国だ。少しだけ欧州が多いが、欧州と日本はほぼ同水準。その国や地域のみで承認されていて、ほかの国や地域で承認されてないものを見るときに、リスクを取って承認している規制当局は欧州ではなく、米国のFDA（Food and Drug Administration）と日本のPMDAだ。半年ぐらい前の時点で日本で承認されている再生医療等製品の60%超は日本でのみ承認されている。米国で承認されている再生医療等製品の60%超も米国でのみ承認されている。欧州は承認された品目の大体30%が欧州のみなので、要は後追いだ。その観点で、日本における優位性や再生医療等製品は、米国と日本で開発をしないと、基本的には世の中に出てこない可能性が高い。

もう1つの特徴として、日米欧にわたって承認品目を持っている製品と会社は、基本的には大手だ。 武田薬品工業やノバルティス、ブリストル・マイヤーズ スクイブズのような会社があるなかで、バイオテックとバイオベンチャーで1つの国ないしは地域以上で承認品目を持っているケースはない。そこに対してやるのであれば、日本に本社を置いて日本・米国・欧州で開発をして、バイオテックでもできること（を示す）。日本でも長年望まれている成功事例を作る、しっかり売上を立てることができる、日本のみならず米国や欧州でも販売する事例を作ることができる、またとないチャンスだと考える。

ジェイソンCo-CEO：19日に「リハート」と「アムシェプリ」というiPS製品が、条件・期限付きで承認された。様々な期待があるなかで各社の株価を見ると、まだ少し懐疑的になっている部分が市場としてあるのではないかと考えている。正解はないが私なりに紐解くと、実際どれだけ売れるのかは、やってみないと分からないというのが市場の感覚値だと思う。様々な要素があるが、新しい市場で事例がそこまでなく、あったとしても条件・期限付き承認がまだ多いなかで、そういった枠組みのなかでどこまで売れるか、なかなか読みにくいのが今の状況だろう。そこに対し、我々は最初から本承認を取りに行き、それから複数の市場でほぼ同時に承認を取りに行くので、そういった意味でのリスクヘッジができていると考えている。少し希望的な見方ではあるが、そこで風穴を開け、当社が良い事例になれたらいい。

細野CFO：日本の基礎技術は素晴らしいが、iPS2製品が条件・期限付き承認とはいえ、実際のマーケットに出るわけで、山中伸弥先生、それから大学の先生方から出てきた技術なので良いことに間違いない。日本が悩んでいるのはどこかと言うと、それをマーケットに届けるにはどうすればいいかということで、規制環境も条件・期限付きでやってみても、それを本承認に持っていくところのハードルが顕在化してきたということ。もう1つは、大きな臨床試験をやろうと思ったときに資金が必要であって、これも従来日本のバイオテックが悩んできたところだ。それからグローバル開発をしたいと思っているが、まずは日本からで、資金と絡んでなかなか海外のマーケットにアクセスしにくい。

我々の場合は、最初からマーケットを俯瞰して見ており、日本からというこだわり方よりも、グローバルに見たときに、どこに種があって、どこにインフラがあって、どれとどれをどう組み合わせてどこでやればいいのかを考えている。当社が今やっているオーストリアのインスブルックのパイプラインは第1号だ。オーストリアにあったものを、どうやってマーケットに持っていくか考えたときに、日本に会社を作って、そこで資金調達をし、上場して、一方で開発はグローバルにやっていく。日本のいい技術をグローバルに届けていきたい。もちろん我々がやっているパイプラインを患者に届けることも非常に重要なミッションだが、同時に良いパイプラインや良いシーズだが、漏れてしまうようなものがもしあれば、何とか我々が培ってきたものを生かし、届けたいということがグローバル・アグリゲーションで、これは大きなチャレンジだが、やってみたい。

コーリンCEO：私とジェイソンCo-CEOは、デトロイト・トーマツ・コンサルティングの次に転職したのがSMBC日興証券だ。SMBC日興の戦略開発課で、最初の数ヵ月間はひたすら事例集を作っていた。我々は日本育ちで普通に日本の学校にずっと通っていたので、こういう違和感たっぷりの日本語を話せる状態だが、日本のやり方、日本のガイドラインの分かりやすさがここにレールがあるという事例さえあれば、すごく伸びると思っている。その事例を作ろうというのが第1号のICEF15だ。日本の得意分野でいいものがあればそれに取り組んで、そして地元の人たちが最終的にうまく作ってしまうという表現が英語であり、私は少なくともフランスのフランス料理より日本のフランス料理のほうが好きなので、その事例を作りたい。

―グローバル・アグリゲーションとアンダーバリューになっているシーズを取り込んで開発することも考えているとのことだが、再生医療等製品に限ってアンダーバリューになってしまっているシーズをグローバルの、例えばスタートアップから集めて、開発するのか
ジェイソンCo-CEO：メインは再生医療にはなるが、必ずしも同じモダリティに限定して探索をしているわけではない。どういったものが対象になるかはあまり具体的に話できないが、質問からすると例えば、細々と日本でしか開発していないシーズを買収したり、ライセンスインして、その時点から一気にグローバル開発していく。あと日本は、海外からするとブラックボックス化されていて、どうしても日本における開発が後回しになっているので、例えば、日本の権利を買って日本で開発していくというようなモデルになっている。ケースバイケースでスコーピングや手法が変わってくるが、基本的には今の我々のパイプラインに何らかのシナジーがある、もしくは我々の会社としてのケイパビリティが活かせるものかどうかをメインに見る。そのシーズがアンダーバリューになっていて、将来可能性があるかを、デューディリジェンスして手をつけていく。

［キャピタルアイ・ニュース 北谷 梨夏］